美联储无力控制供应端通胀，谨防失业率再升高

美国5月份通膨数据高于预期，改变了市场观点。数据推翻了通膨——居于40年高档——已见顶的想法。通膨意外迫使美联储上周升息75个基点，—创下了1994年以来最大的单次升息幅度—并考虑在7月份再次升息75个基点。通膨超乎预期，以及市场对升息预期上升的反应，再度引起对停滞性通膨的担忧（即经济成长停滞而高通膨）。这种恐慌将美国标普500指数拖入熊市（即较最近的高点下跌逾20%），并且令10年期-2年期美债收益率的利差2个月来再度短暂倒挂。上述都是我们的衰退指标清单中新增的两个警示信号，预示经济衰退风险正在上升。

若美国经济果真陷入衰退，那么关键的问题就包括衰退多快来临，历时长度、深度，以及市场已反映了多少程度？让我们依次回答。亚特兰大美联储最近的模型预测显示美国经济2季未见起色，第1季美国经济是萎缩的。如果第2季美国经济持续萎缩，那便意味着上半年美国经济已迈入技术性衰退。但该模型并没有计入6月份的经济数据（包括即将公布的制造业和服务业活动指标），而6月份经济数据可能仍强劲。市场普遍预期第2季美国经济较前一季度年化成长3%。

持续强劲的就业市场也显示经济前景仍积极，所以一旦就业市场变差，则经济衰退的可能性会变大。我们曾表示，空缺职位创纪录新高，意味着就业机会多，加上疫情期间民众储蓄上升，上述两个重要因素可能会促使消费者持续花费。随着经济回归常态，服务业支出有望回升—反映在，夏季假期开始之际，民航客运量近来激增（推升5月份通膨的关键因素）。不过，5月份零售销售意外减少，今年以来首次月增率下跌，让人不禁疑惑，面对必需消费（汽油、食品）价格飚升，消费者是不是开始趋于保守。

若确实出现衰退，那么其时间和深度将主要取决于美联储升息周期时间长度与力度。美联储主席鲍威尔过去一周明确表示，美联储需要看到通膨数据连续数月下降，才会放缓升息脚步。美国10年期债收益率就很能帮助判断美联储能把政策利率提高到什么水准。过去一周，面对超乎预期的5月份通膨数据，其收益率突破了3.26%的关键技术阻力位，随后修正。下一关键阻力位在3.4%，继而是4%。

与之对比的是，美联储对于2023年底结束升息周期之际的政策利率水准的最新预测是3.8%，这显示债市定价已经在很大程度上对美联储未来的紧缩做出了反应。

美联储需要在紧缩的同时，精准把握平衡。目前来看，美联储已经毫不犹豫地将焦点转向了压抑需求以对抗通膨，因为其无力控制供应端的通膨驱动因素。通过升息，美联储致力于充分放慢经济活动速度，进而降低对劳动力和房屋的需求，以缓解薪资和租金上涨压力，并同时避免失业率上升，或触发金融市场崩盘。如果金融环境继续严重恶化，并且失业率开始飚升，我们认为美联储将会把焦点重新拉回支持经济成长之上。因此，可密切关注首次申请失业救济金人数，该数据于3月份触底后，一直在缓慢而稳定地上升。每月失业率是另一个有重要参考指标：如果失业率从5月份的3.6%跃升至4%的长期目标之上，则美联储可能会感到不安。

在上周标普500指数下跌8.7%之后，股市已经在多大程度上反映出对经济放缓的预期呢？根据上表可知，过去70年间的多次经济衰退中，标普500指数从高点回底的跌幅中值为27%。从今年的市场跌幅来看，该指数自1月3日以来已经下跌了23.6%，预示着发生衰退的幅度已大致反映在了目前的市场定价中。标普500指数的下一个主要技术支撑在3589点，较目前低2.1%。